2016年大宗商品市场在宏观面预期和供给侧结构调整的影响下，整体走出多年来的价格底部，供需结构差异带来品种走势的分化。油脂市场在棕榈油减产、临储菜油拍卖、资金驱动和人民币贬值预期改变进口格局和进口利润，内外差异和品种间差异使得套利交易更趋活跃。此次报告从影响大宗商品价格的两个方面（行业供需基本面+宏观资金面预期）展开初步分析，寻求2017年影响市场走势的因素及交易机会。
一、油脂市场关注事件驱动型的交易机会
2016年影响国内油脂市场的主要事件：临储菜油拍卖，阿根廷豆油进口减少，棕榈油质检问题，菜籽进口杂质标准。供需面：棕榈油检查，阿根廷大豆受损，美豆丰产。宏观面：英国脱欧公投、特朗普当选、美元加息、原油限产。2016年影响国内油脂市场主要驱动因素是棕榈油减产、临储菜油拍卖、人民币贬值。去库存预期带来国内交易格局的改变，现货基差走强也导致套盘进口机会减少，随着四季度进入去库存状态，市场交易重点逐步向需求转移。2017年油脂市场供需格局未出现大的改变，市场波动更多受事件性驱动。主要因素将体现在以下几个方面：
1、 全球大豆供应增加，拉尼娜天气对美豆影响存较大变数。目前巴西天气支持大豆增产，阿根廷大豆产量天气因素还不稳定，即使阿根廷面积受损，若巴西产量正常仍能弥补阿根廷减产损失。上半年南美大豆与美豆出口竞争关系提高仍将对价格带来实质性的压力。美豆播种面积预期增加，但拉尼娜天气是否带来美豆减产仍是今年最大变数。从供应角度看，南美大豆减产会带来全球供需的偏紧，美豆减产则会阶段性加剧价格波动。从出口数据看，大豆产量稳定，市场采购步伐相对从容，若出现减产预期，将加快市场前期采购步伐。从国内油粕供需格局看，全球大豆产量稳定则油粕比小幅振荡走高（高度2.8左右），从走势上看，压榨利润不理想导致近远月现货更多通过豆粕正基差进行调节，这也导致远月盘面合约间油粕比差异不大，通过现货油粕比上移达到期限油粕比的回归。若美豆今年减产，则油粕比转跌，通过近月油粕比回落完成期现回归，可关注抛近买远的油粕比套利。
2、 全球油脂库存消费比走低，外强内弱程度有所缓和。2016年棕榈油减产导致全球油脂库存消费比大幅走低，2017年国外油脂供需偏紧的格局不变，库存消费比继续走低，幅度仍看棕榈油产量恢复程度，以及大豆产量稳定性程度带来的豆油供应。从跨度上看，2017年油脂供需呈现国外前紧后松，国内前松后紧，全年油脂外紧内松程度缓解的变化趋势。 国内油脂市场以进口为导向，价格的波动更多由国外发起，市场通过进口利润的修复和订船节奏改变，以及品种结构上的供需差异带来市场强弱的改变。我们认为2017年油脂整体振荡，趋势性交易看美豆和棕榈油产量情况，而具有较强逻辑性的基差交易、跨期套利、跨品种套利操作机会更大。
3、 棕榈油视线转向需求，库存重建视产量恢复情况。 2016年棕榈油因厄尔尼诺天气大幅减产，更多体现在7-10月的“削峰”作用，但11月后减产季减幅放缓，产量逐步走出减产阴霾，进入实质性产量恢复阶段。我们认为减产季对库存下降贡献不大，市场重点转向需求，而棕榈油价格是影响消费的重要敏感因素。2016年减产对库存下降的影响“立竿见影”，但库存重建则需要一个较长的过程。从供需结构上看，2017上半年产量增长有限，而采购需求的释放使得产地库存维持低水平，其中印度低库存下的采购反弹可重点关注。从数据上看，国外棕榈油报价近高远低梯度较大，毛棕榈油出口关税存有下调空间，为棕榈油通过近月价格下调换取出口增长保留了回旋空间。2017上半年外强内弱导致中国近月持续倒挂影响进口，产地低库存格局存续时间和报价变化影响订船。上半年中国棕榈油采购增多但未完全覆盖刚性需求，现货偏强格局对5月合约仍存发酵效应。若国内棕榈油供需紧平衡，5月合约豆棕缩小，菜棕缩小为主。9月合约要看棕榈油产量恢复预期，国外远近价差缩小程度。
4、阶段性采购反弹对价格的影响。全球油脂供需偏紧导致需求与价格间的敏感度提高，除因季节和价格影响下的豆油、棕榈油、葵花籽油采购热点切换外。阶段性消费需求的释放有望对价格构成强烈支撑，并带来时间跨度上的价差波动。印度和中国的采购节奏仍是重点。印度受国内经济影响油脂消费增长放缓，但低库存下的采购反弹仍不容忽视。中国大豆进口量呈增长趋势，豆油供应仍占油脂主导地位，棕榈油订船量部分支撑上半年产地出口数据。从时间节点看，天气转热的棕榈油需求增加（3月南方棕榈油需求的启动），节前备货（斋月备货，中国、印度下半年节前备货），春节前后国内压榨减少都会带来供需结构的改善，并支撑油脂价格。预计采购需求对油脂消费提振有望从3月起明显体现，棕榈油仍是上半年维持油脂走强的重要动力。
二、宏观资金预期改变，“去杠杆”等因素的影响。
商品市场价格受基本面和宏观资金面影响，2016年市场波动更多体现在宏观资金流动。居民房贷成为2016年拉动新增信贷的主要力量，随着10月初各地出台房地产限购措施，12月进一步限购限贷，居民信贷有所下降，市场预期发生改变。2017年继续实施稳健的货币政策，改善和优化融资结构和信贷结构，提高直接融资比重。新增信贷信贷投放主要基于两个方面：一是与经济增长相匹配的货币投放；二是基础设施重大项目。房地产新政的严格执行导致居民中长期贷款规模趋势性下行，随着2017年房贷独大局面的改变，金融市场降风险敞口和“去杠杆”措施的落实，商品市场随品种基本面分化，油脂市场更多呈现振荡走势特征。
跟踪文华商品指数，2016年一季度新增信贷大幅增长，带动商品市场走强。4月起新增信贷数据增速放缓，政府出台措施抑制商品市场过热投机，至5月底市场出现10%左右的回调。房地产市场转暖，资金流向房地产，三季度商品市场进入盘整期。国庆节后房地产政策收紧，资金回流商品市场，供给侧改革题材发酵，四季度商品市场大幅上涨，12月因季节性因素出现回调。12月以来的回调，是对去年10月宏观政策转向，配合商品去库存周期以及季节性因素的反映。市场对社会融资结构发生心理上的预期改变，本轮向下调整幅度与去年5月相当在10%左右，调整时间延续到2月底。宏观数据仍是关注重点。
三、2017年油脂市场走势判断
2017年油脂市场关注事件型驱动，上半年重点在棕榈油需求对库存的影响，南美大豆产量可关注预期的改变。下半年重点在美豆播种，以及棕榈油产量恢复程度。 2017年美元加息和人民币贬值仍会影响油脂市场，但影响程度更多体现在阶段性的成本变化和进口节奏改变，趋势性影响没有2016年强。对通胀预期上半年要比下半年强，全年油脂仍重心上移，小包装仍面临利润下滑后的涨价压力。原油市场波动对生物柴油题材的发酵更多体现在政策的实施，但对需求的提振影响有限。
市场判断：振荡，重心上移，通胀预期存在但预期在减弱。库存的重建需要较长的过程，现货基差偏强格局维持。
走势判断：一季度振荡为主（走高看资金和需求），二季度走高（棕榈油需求改善），三季度出现高点（美豆播种天气），四季度回落（库存情况决定幅度）。
风险点：1、宏观政治风险带触发的需求下滑；2、汇率波动预期的改变；3、贸易竞争带来的结构变化。4、大豆产量变化。（邦成粮油在线）
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