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3月份玉米相关企业套保可行性分析

2011-03-15

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国内玉米现货市场在春节传统弱势期表现强劲,并在政策高压下出现反季节上涨,为牛市提供了更为强烈的佐证。春节后面临第二阶段玉米上市高峰,市场各类主体逐渐进入第二次集中备库存周期,季节性上涨过程来临。为了实际掌握当前玉米流通情况,新湖期货也频繁在东北各地进行调研,了解一线实情,并对华北黄淮、西北产区及南方销区进行了大量电话访问,大致地了解了其他市场区域的流通状况。根据我们对宏观经济形势的把握,以及对玉米中远期形势的把握,结合季节性回归和短期一线行情,我们认为中期行情非常乐观,相应的套保操作需要格外谨慎。

  一、现货行情分析

  第一部分 宏观经济分析

  欧美消费增长,CPI明显上升,投资增加,发达国家股市强劲上涨,突破前高。新兴市场国家为抑制通货膨胀而采取了紧缩政策,股市出现震荡。世界经济至少暂时没有出现经济危机前兆,增长态势明显。中东、北非局势无法撼动世界经济,反而促使各国在经济政策方面不敢过于紧缩。

  中国房地产调控从抑制需求逐渐向增加供应转变,已经找对方向,大规模的政策性房建设将会带来巨大的商品需求,创造众多就业岗位,房源供给的大量补充将对稳定价格并增加人口统计高峰基础上的消费起到重要作用。同时,上半年通胀处于可控基础。目前世界金属库存不低,中国主要农产品仍处于上市阶段,并且国家掌握一定的农产品库存,上半年有能力将通胀水平控制在一定水平之下,对于企业效益增加极为重要。中国当前很可能处于高通胀高增长阶段,随后可能出现大通胀带来的滞涨期,至少在一个市场年度内通胀预期强烈,暂无宏观经济系统性风险。

  第二部分 玉米宏观展望

  我们继续检验2010/11年中国玉米大牛市行情的五个立足点。

  1、产需缺口。估测2009/10年度中国市场产需缺口为2000-2200万吨;估测2010/11年度产量增加1300-1500万吨,需求增加300-500万吨,产需缺口减小约1000万吨。即该年度产需缺口仍可能保有1000-1200万吨左右。如此巨大的产需缺口近几十年未出现过。对此维持不变。近期我们的调研中,有些机构开始认为中国玉米供需缺口超过1500万吨,甚至有基金认为超过2000万吨,即10%以上的短缺。对此我们暂时不认同。

  2、库存降至二十年最低。根据新湖期货的估算,2009/10年度中国玉米期货库存消费比降至至少二十年最低的12%左右,而2010/11年度可能继续下探至5%以下。2009/10年度市场出现巨大产需缺口时国内有巨大的国储库存来填补,而2010/11年度我们面临历史性低库存库存状态。近期,华北及南方中储实现了部分轮入任务,但数量有限,或许只够高峰期单周的拍卖成交量。对于年度库存,我们维持观点。短期库存有所调整,根据新湖期货的最新调查,目前深加工企业和中小饲料企业库存好于先前预期,但低于常年水平,中期补库压力巨大。中字号企业库存相对较大,东北中储粮为市场代收和南北对接而掌握了一定库存。吉林农村余粮库存高于前期预估,但其他主产区余粮水平偏低。

  3、面积增长潜能基本用尽。根据我们常年在东北的实地考察经验,玉米大豆实现了连续多年的比价优势(除2008年),可改种耕地基本改种完毕,剩余可替代耕地面积很少,且多集中在高纬度或中低产田区,单产较低。另外,中国新开发耕地潜力较小,多集中在边远纬度高、积温少或土质差地区。与此同时,中国城镇化进程高速发展,建筑、道路等用地每年大量侵吞原有耕地。目前我国城镇化水平只有45%左右,根据国外经验,通常要达到60-70%才能逐渐降温减速,而当前正是中国扩大内需和结构调整的关键期。未来几年内,中国耕地面积有可能不增反减。以往单一品种价格大涨可以引发品种间耕地调节,今年众多农产品价格一同大涨,集中反映出耕地供应总量可能面临着历史的拐点。未来几年中国玉米产需缺口将持续拉大。

  4、进口成本居高。由于世界玉米消费刚性增加,美国玉米库存降至15年低位,也是半个世纪以来的次低水平。按产量增库存降季节性指数模型,CBOT玉米年内高点通常出现在6-7月,且春节后通常还有1/3以上的上涨空间。后期中国的进口可能将是国际玉米最大的推动力。官方将美国玉米种植面积大幅调高,出乎市场预料,使短期承压。但巨大利空的过早释放也使得后期继续加大利空的空间缩小,反而如果面积调减,将形成巨大利多。

  截至3月3日美玉米至中国进口完税成本较中国国产玉米南方港口价格升水高达630元/吨左右(2862元/吨VS2230元/吨)。即便在免除1%关税和13%增值税基础上,仍然难以消除巨大内外价差。巨大的进口升水使得中国进口难度超乎想象,欲引他山之石解国内供需之困,这种可操作性越来越低。根据我们的推测,2011年6月份后中国玉米供需缺口将开始暴露,届时进口闸门很可能自此打开。而一旦中国利用市场回调初步采购,便会引发国际价格大涨。

  5、宏观因素。中国改革开放三十年,积累了大量的社会财富,很容易在经济增速放缓的情况下沉淀下来,如果缺乏有效的对外投资或对内实体投资渠道,将会主动寻找虚拟投资市场或投机市场。中国虽然开始紧缩货币供应,但预期16%左右的M2增速仍然不低。通过股市和期货市场的对比表现,上半年中国很可能要进入高通胀高增长阶段。从国际上看,新兴市场国家对抗通胀、紧缩货币的集体行动可能使上半年通胀相对可控。另外,世界农产品同样面临着需求大幅增加,耕地面积不足的矛盾,当前人民币升值速度无法对冲输入型通货膨胀。

  需要提防的是国家对深加工的可能性调控。一旦玉米价格过分上涨,深加工企业很有可能受到限产。燃料乙醇、工业酒精、出口型产品、高污染类非基础性食品类产品可能是重点调控对象。同时不排除奥运前后大范围集体停产限产的可能性,因目前中国深加工企业普遍排污处理水平较差,仅仅环保一项,就可关停大多数企业。

  总体来看,下半年出现大行情的概率在提高,对深加工政策需要严密提防。一旦国家过早过强干预深加工行业,玉米历史性行情推移至未来一两个年度也属正常。

  第三部分 玉米中期预测

  按照季节性规律,3月份通常市场会出现一波明显的拉升行情,主要是各类企业进入第二阶段备库存周期,整体性的竞争收购和余粮水平下降盖过短期上市量放大的不利因素。此外,去年4月下旬至5月中旬出现过更为剧烈的一波上涨行情,这是在有补贴资格企业抢收带动下,其他市场主体无法备足库存,不得不在第二阶段上市高峰末期全力争夺最后的余粮所导致。09/10年度国内玉米市场整体价格在3月初至5月中旬期间一共上涨了200元/吨左右。本年度供需形势更为严峻,如果4月下半月各类用粮企业普遍遇到“吃不饱”的局面,为了下半年的稳定生产经营,很容易抢出一波拉升行情。预期今年中期行情的变动节奏和幅度将与上一年度类似。

  
  2009/10年度第二阶段两次拉涨过程中国内玉米综合指数走势图 数据来源:新湖期货研究所

  从玉米市场自身表现反馈出的信息来看,供需形势或许更为严峻。春节前后,通常是企业进入第一阶段去库存化过程,由于采购的减弱导致价格有所回落。但今年价格始终保持平稳,甚至春节刚过,整体价格出现40元/吨以上的跳涨。需要特别指出的是,春节前国家出台了空前强大的调控政策,包括以各种形式限制东北深加工企业、大型贸易企业收购的政策从来未有,农发行贷款也基本处于历史最严水平。如果说2010年10-11月份第一个弱势期的强势验证了国内玉米库存的严重不足,春节前后第二个弱势期的强势则验证了国内玉米供应不足和加工、储备库存的不足,测试了对政策压力的消化能力,更预示了后期行情的强劲。另外,春节传统弱势期的表现测试出增产水平有限。

  第四部分 玉米短期环境

  根据新湖期货近期的实际调研,以及电话、网络等形式远程调查,目前全国余粮水平较常年偏少,其中华北产区农村玉米余粮存量约在30%以内,安徽产区约30%以内,黑龙江省约30%,辽宁、内蒙古约30-40%,西北产区约40%左右。只有吉林省余粮水平高于常年,约在50%左右。近期,随着中储系统收购工作的后发制人,以及季节性因素,吉林以及华北等主产区余粮上市进度明显加快,加速余粮的消耗。预计3月下旬左右华北余粮出现不足,山东及南方等一直依赖华北粮源的采购主体将转战东北。而东北产区中以黑龙江东部、北部、吉林东部、内蒙古北部等区域为代表的廉价粮产区余粮消耗殆尽,消除了对港口及南方的掣肘因素。

  库存方面,深加工企业一直在利用代收网络积极收购,库存水平高于市场预期但低于常年同期;中小养殖类企业(含饲料企业)库存水平中等至偏低,采购积极;东北大型养殖类企业(含饲料企业)通过拍卖采购到一定粮源,库存相对充足;大型贸易企业受困资金问题,虽然掌握了高于我们先前预期的库存,但低于正常水平;产区中小贸易企业及个体贸易商库存偏低,主要是贷款困难和自有资金偏少;部分投机性资金进入现货市场掌握一定粮源,并且不急于出货;国储下属掌握了一定的非储备性粮源,但数量有限。华北中储及南方中储从春节前后至今采购了一定数量的轮入玉米,但数量有限,整体国有库存远低于常年水平。储备系统近期的积极收购有利于中期玉米流动性的缩进,加剧第二阶段上市高峰末期的收粮竞争。

  加工方面,深加工企业目前加工利润依然较好,淀粉和酒精在春节后都出现大幅上涨,得益于东南亚木薯减产。赖氨酸利润也处于几年高位,DDGS国内出现大量缺口,燃料乙醇在补贴条件下利润不薄且原油看好。深加工企业在高利润刺激下始终保持了高开机率。

  生猪养殖业玉米消费情况不容乐观。生猪及可繁母猪存栏量处于两年半低位,预示着至少上半年生猪存栏规模难有大的起色。实际调查中,值得关注的新发现是:当前母猪和仔猪补栏积极性较高。春节后毛猪价格出现反季节上涨。目前单头猪的养殖利润达到300-400元,很多企业和个人开始积极补栏母猪和仔猪,仔猪价格也在持续上涨。或许预示着下半年养殖消费将真正恢复。

  第五部分 玉米套保方案

  截至3月5日,按吉林中部1950元/吨收购价计算,5月期货交割成本约2230元/吨,5月合约对现货升水35元/吨,9月合约升水131元/吨。近月玉米合约升水偏低,远月合约中度偏高,但低于我们对现货中期上涨幅度的预期。近期玉米合约受两会前资金观望等因素影响,技术表现较为低迷,适合投机资金建仓或加仓。

  基于我们对于玉米现货行情的判断,今年玉米套保操作风险性加大,需要格外注意。

  预计3-5月国内玉米市场处于牛市爬升阶段,贸易型企业当以现货单边操作为主,而期间一旦出现5月合约升水消失情况,缺乏库存的加工用粮企业考虑买入套保,并在后期升水拉大时解套,适合港口接货的企业可以考虑采购5月交割粮。如果5月中旬左右期货升水高过,则根据实际趋势分批入场卖出9月合约进行套保。

  下半年如果政策高压出现,对深加工打压或者出现进口,用粮企业考虑下一年度合约。

  真正需要加强套保的时机应该在明年,届时基于大通胀预期可能会出现宏观经济的系统性风险。

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