进入2017年，关于菜籽油-棕榈油价差，无论近月、远月价差目前均处于历史偏低水平。基于对这两种油脂今年市场供需松、紧迥异预期，以及价差的季节性规律两方面分析，我们建议投资者今年上半年可重点关注菜籽油-棕榈油跨品种套利投资机会。
关键因素：
（1）拉尼娜现象减弱，未来几月天气趋于中性；（2）预计棕油产量3月开始回升，但天气过快回归中性催升棕油价格上方阻力；（3）去库存叠加新籽减产，令国内菜籽油供应预期偏紧。
操作建议：
（1）进场时间：2017年2-3月；（2）持有周期：3个月；（3）进场区间：5月合约（700，800）；9月合约（1050，1150）；（4）目标区间：5月合约（1050，1150）；9月合约（1450，1550）；（5）止损区间：5月合约（600，650）；9月合约（950，1000）。
风险因子：
马来天气条件。
引言
菜籽油和棕榈油是油脂类两种重要的产品。在日常的消费和使用中具有很强的替代性，在期货市场交易中相关度较高，走势趋同性较为明显。然而，二者价格又受到各自特定因素的影响，主要体现于基本面供应端不同，以及供应节奏、消费节奏季节性差异等，这种变化为投资者进行菜籽油和棕榈油间的跨品种套利提供了机会。
回顾与展望
回顾历史，菜籽油、棕榈油平均价差波动处于（1500,2000）区间范围内，整体上呈现“前升-中降-后走稳”的季节规律，一般可以分为三个阶段：
第一阶段：1-5月，菜籽油消费旺季，库存逐渐减少，并一直保持到新菜籽上市，价格攀高相对强势，而此期间棕榈油随气温回升尚处于消费恢复阶段，价格相对弱势，价差走势趋强。第二阶段：6-9月，随着国内新菜籽上市，菜油价格开始回落，7-8月因库存增大价格最为疲弱，而此期间，棕榈油消费随且气温上升消费增加，价差呈现高位回落走势。第三阶段：10-12月，随着进口菜籽到港，菜油价格向下压力显著，但菜油消费上升对价格形成支撑；而此期间，棕榈油供给、消费均下降，多空左右棕榈油价格，故使得二种油脂价差以平稳为主。
不过，我们注意到二者价差在个别年份呈现宽幅波动。其中，2012年、2013年价差波动明显，主要缘于菜籽减产效应与中国菜籽油收储政策效应共振所致。（1）一方面2011/12年、2012/13年全球菜籽减产而棕榈油增产。当年我国河北、山西、江苏、安徽、山东、河南、陕西、甘肃八省部分地区旱象露头并持续发展。据农业部农情调度，国内的油菜生长危机重重，油菜耐寒耐旱能力较弱。据国家相关部门监测显示，当时国内冬播油菜生长情况较为严重，其中湖北、安徽、江苏等主产区目前的油菜长势均出现了不同程度的问题，在少数严重干旱地区出现有农民放弃后期管理的现象。（2）另一方面自2008年来在我国政府对油菜籽实行托市收购政策，2012年在国内油菜籽产量、质量双双下降，为保护农民种植利益，国家继续提高菜籽（油）临时收储价格。从2011年的2.3元/斤提高到2.5元/斤，推高了国产油菜籽收购价格、菜籽油生产成本及其价格。
进入2017年，关于菜籽油-棕榈油价差，无论近月、远月价差目前均处于历史偏低水平。基于对这两种油脂今年市场供需松、紧迥异预期，以及价差的季节性规律两方面分析，我们建议投资者今年上半年可重点关注菜籽油-棕榈油跨品种套利投资机会。
拉尼娜现象减弱，未来几月天气趋于中性
NOII指标2月12日当周为-0.11，上周为-0.29，指标显示中性；SOI指标02月11日为0.1，上周为-0.2，SOI指标显示中性。各国权威气象机构纷纷认为拉尼娜现象减弱，气候已趋于恢复常态。（1）美国NOAA在2017年2月9日发布报告认为，气候指标已经恢复到恩索中性状态，并且至少会持续到2017年北半球的春季；（2）澳大利亚气象局于2017年1月31日发布报告显示，热带太平洋厄尔尼诺-南方涛动（ENSO）指标保持中性。所有ENSO指标目前均在中性范围内。（3）日本气象厅2017年2月10日发布的厄尔尼诺现象监视速报认为拉尼娜现象已经恢复正常状态，并且有60%的可能性将会持续到夏季。（4）台湾“中央气象局”1月15日的的监测结果显示，热带海气的弱拉尼娜现象持续减弱，模式预测未来热带海气将逐渐回归到正常。2017年1月至3月拉尼娜、正常、厄尔尼诺的发生几率分別是21%、77%、2%，以正常的几率最大，拉尼娜其次。
天气过快回归中性催升棕油价格上方阻力
棕榈油产量恢复节奏仍符合此前预期，但其影响因目前天气过快回归中性而料将快于预期，市场对棕榈油产量回升担忧环比前期明显提升。根据我们此前年报，预计2017年棕榈油产量将持先降后升趋势。因为从历史统计数据上看，每一次厄尔尼诺之后，因降雨情况逐级改善，马来、印尼棕榈油单产均将面临恢复性增长。
（1）关于开始恢复、全面恢复时间，我们在年报中，预计17年4-5月之前油棕果产量将得不到有效地恢复，其全面恢复时间料将集中于下半年。其中，关于产量开始恢复时间，由于油棕树为木本类作物，因此，天气对油棕果的产量影响周期时间相对草本类植物会比较长，一般当季的降雨会对10月之后产量形成相对敏感的影响。自2016年年初至年中5月，因受年初厄尔尼诺余温影响，马来、印尼降雨并不充足——两国降雨情况虽然同比好于2015年同期，但整体水平一直处于历史均值附近，直到5月份时才开始逐渐好于均值，并于16年8月明显好转直至17年1月。故鉴于此，预计17年4-5月之前油棕果产量开始恢复，但全面恢复时间料将集中于下半年。
（2）由于目前各方权威天气气象机构预期，拉尼娜已明显减弱且天气回归中性概率较大，虽然目前产量上升不足以推升库存，但市场悲观情绪依然开始上升，特别是在中国已然进入油脂消费淡季之际，油脂价格上方阻力上升显著。其中，国际上，美豆油基金净多单减持。截至2月7日，美豆油基金净多单86024张，环比-7633张，包括中国春节在内已连续下降2周。国内，三大油脂多头近、远月均在减仓，时间同比去年同期均提前不少。
去库存叠加新籽减产，令菜籽油供应预期偏紧
我们这里将16/17年度菜油供应划分为两个阶段来进行具体分析：首先，新菜籽上市前阶段，菜籽油市场供需敞口80万吨。菜油抛储方面，新籽上市前国储菜籽供应随库存下降而逐渐趋紧。截止目前，16/17年度国家已销售168万吨，期初库存为494万吨，扣去中央储备1万吨，则目前国储菜油期末库存为226万吨，如果此次抛储截止时间为6月份（每年新菜籽上市期），且平均每周按10万吨进行抛售的话，则国库中的菜籽油将可全部拍完。而在这一阶段，菜籽油供需情况方面，上游供应包括：国库200-220万吨、进口100万吨（平均20万吨/月估算）；下游消费按平均35-40万吨/月计算，那么春节后距离新菜籽油7-8月上市期共有6个月时间，则供应上有320万吨（抛储220万吨+进口120万吨），而消费240万吨，供需敞口80万吨。
其次，新菜籽上市后阶段，因国内减产显著，令菜籽油供需紧张程度加深。首先，全球范围来看，16/17年度油菜籽产量虽然同比上升2%，但幅度比较有限，且产不足需，致使库存消费比同比呈现下降。全球产量增幅有限主因中国菜籽减产显著，根据我们实际调研结果，预计国内产量同比将下降20%。据2016年12月对湖北油菜籽主产区调研结果，我们下调了对全国16/17年度菜籽产量预期，预计新季度菜籽产量为373万吨，同比去年466万吨下降20%，削减规模近100万吨。减产主要原因为15/16年国内菜籽种植效益下降、4季度国内部分地区天气干旱、环保压力以及根肿病等病虫害对产量不良影响。
综上，在新菜籽油上市前阶段，考虑国内供需100万吨菜籽油流入中央储备，剩余菜油全部抛售殆尽，预计供需敞口仅80万吨；在新菜籽油上市后阶段，主要依赖国产菜籽供应，但因产量同比削减100万吨，这将使得此前供需所富裕出的80万吨，仅可补给17/18年度供应上缺少部分产量。由此，我们预计国内外菜籽油市场将进入新纪元，供应将是不断趋紧节奏，且对外依赖度逐年上升。（摩斯农码）
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